# 美股烟蒂股（Net-Cash ≥ Market Cap）扫描报告

**出品**：ai-berkshire 美股扫描团队
**数据截止**：2026-04-17（混合 2025 FY 和 2025 Q3/Q4 最新披露）

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## 1. 扫描方法说明

### 数据源
- **综合筛选器**：GuruFocus Graham NCAV Screener、Fintel NNWC Screener、Old School Value、StockCalc 月度名单
- **生物科技专项**：BioPharmCatalyst "Trading Below Cash"、AlphaWatch、LaBiotech、Seeking Alpha biotech 专区
- **深度价值博客**：The Value Road（Substack）、YetAnotherValueBlog、Net-Net Hunter
- **中概股**：Stock Analysis 中概股专区、雪球美股、Morningstar/Yahoo Finance 个股页
- **一手资料**：公司 PR Newswire 财报稿、SEC 10-K/20-F/10-Q 摘要（Sohu 20-F 2026-03-12、Noah Q4 2025、Daqo Q4 2025、CAAS Q3 2025、Corbus 2025 FY 等）

### 口径定义
- **主口径**：净现金 = 现金与等价物 + 短期投资 − 总有息负债（长期+短期借款）
- **严格口径（NCAV）**：流动资产 − 总负债 ≥ 市值 → 标注"格雷厄姆顶级"
- **筛选阈值**：净现金 / 市值 ≥ 1.0
- **抽查范围**：头部 5 家（SOHU、NOAH、DQ、CRBP、ARVN）回查公司一手 PR 或 20-F/10-K 数据

### 2026 年生物科技板块背景
- 2025 年中期，**近 50%** 的 U.S. 上市 biotech 市值低于账面净现金
- Nasdaq Biotech Index 约 **25% 成员**市值低于现金
- 据活动投资人估计，生物科技板块被"锁死"在这些公司里的净现金价值约 **300 亿美元**

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## 2. 候选清单（约 30 家，按"净现金/市值"倒序）

数据单位：百万美元（$M）。标 "N/A" 为未在二手资料核实、需查 10-Q。

| # | Ticker | 公司名 | Sector | 市值 | Cash+ST Inv | Debt | 净现金 | 净现金/市值 | NCAV/市值 | 主营 | 股东回馈 | 来源 | 置信度 |
|---|--------|--------|--------|------|-------------|------|--------|------------|-----------|------|---------|------|--------|
| 1 | **SOHU** | Sohu.com | 中概/互联网游戏 | ~450 | ~1,200 | ~0 | **~1,200** | **2.67x** | ~2.4x 顶级 | 在线游戏（畅游）+门户 | 持续回购（张朝阳主导） | 20-F 2026.03、PR | 高 |
| 2 | **NOAH** | Noah Holdings | 中概/财富管理* | ~740 | N/A（无息负债） | ~0 | >市值（估算） | >1.0x 估 | N/A | 高净值财富+资管 | 2025 分红 50% 净利润+特别分红 | Q4 2025 PR | 中-高 |
| 3 | **DQ** | Daqo New Energy | 中概/光伏多晶硅 | ~1,400 | ~2,150 | ~0 | **~2,150** | **~1.54x** | N/A | 多晶硅制造 | 有回购历史、周期持续亏损 | Q4 2025 PR | 高 |
| 4 | **CRBP** | Corbus Pharma | Biotech（临床阶段） | ~50-80 | 163.3 | ~0 | **~160** | **~2x+** | 估 >市值 | 肥胖/肿瘤 CB1、Nectin-4 ADC | 烧钱中 | 2025 FY PR | 高 |
| 5 | **ARVN** | Arvinas | Biotech（临床阶段） | ~400-500 | 685.4 | ~0 | **~680** | **~1.4-1.7x** | N/A | PROTAC 蛋白降解 | Pfizer 分成在先 | Q4 2025 PR、Seeking Alpha | 高 |
| 6 | **ALDX** | Aldeyra Therapeutics | Biotech | ~100-150 | ~130 | ~0 | >市值 | >1.0x 估 | N/A | 眼科（reproxalap） | AlphaWatch 指认负 EV | AlphaWatch | 中 |
| 7 | **PHAT** | Phathom Pharma | Biotech | <500 | >400 | N/A | 近似 | ≈1.0x | N/A | GERD（vonoprazan） | 有产品上市 | AlphaWatch | 中 |
| 8 | **DSGN** | Design Therapeutics | Biotech（临床早期） | ~150 | N/A | ~0 | 估 >市值 | >1.0x 估 | N/A | 遗传病基因调控 | 烧钱中 | ainvest | 中 |
| 9 | **IBRX** | ImmunityBio | Biotech | N/A | N/A | 有债 | 需核 | 需核 | N/A | 膀胱癌免疫疗法 Anktiva | — | 二手 | 低（债务重，可能不符合） |
| 10 | **MCRB** | Seres Therapeutics | Biotech | N/A | N/A | 需核 | 需核 | 需核 | N/A | 微生物组治疗 | — | 二手 | 低 |
| 11 | **ALT** | Altimmune | Biotech | ~250 | N/A | ~0 | 估 ≈1.0x | N/A | N/A | GLP-1/Glucagon pemvidutide | — | 二手 | 低-中 |
| 12 | **ACHL** | Achilles Therapeutics | Biotech（临床阶段） | ~35 | ~143（2023.06） | ~0 | >市值 | 顶级 | 顶级 | TIL 疗法 NSCLC | 现金大概率已烧掉较多 | 2023 数据陈旧 | 低 |
| 13 | **ADVM** | Adverum Biotech | Biotech | N/A | ~141（2023.06） | ~0 | 需核 | 需核 | N/A | 基因治疗眼科 | — | 2023 数据陈旧 | 低 |
| 14 | **EQ** | Equillium | Biotech | <50 | ~48（2023.06） | ~0 | 约 1.0x | 顶级候选 | N/A | 自免（itolizumab） | — | 2023 数据陈旧 | 低 |
| 15 | **IDW** | IDW Media | Ex-SPAC/媒体 | ~15 | ~10+（估） | ~0 | 估 ≈市值 | ≈ 0.7-1.0x | N/A | 漫画出版+IP 授权（Mattel 合作） | 刚做过 1:100 反向拆股 | TheValueRoad | 中 |
| 16 | **VASO** | Vaso Corp | 医疗 IT 微盘 | ~23 | 25 | ~0 | **25** | **~1.09x** | 估顶级 | 心血管设备销售+IT | 长期小盘冷门 | TheValueRoad | 中 |
| 17 | **AWX** | Avalon Holdings | 废物处理+度假村 | ~15 | N/A（低债） | 低 | EV ~10M | ~0.67x（偏离） | N/A | 废物处理+600 英亩度假村 | 有硬资产垫 | TheValueRoad | 中（净现金边缘） |
| 18 | **FDCTech** | FDC Technologies | 金融科技* | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | Forex/broker 科技 | — | TheValueRoad | 极低 |
| 19 | **CANG** | Cango Inc | 中概 → Bitcoin 矿工 | N/A | N/A | 已转型挖矿、负债 | 需核 | 需核 | N/A | 转型 BTC 挖矿 37 EH/s | — | 二手 | 低 |
| 20 | **LIZI** | Lizhi Inc | 中概/音频社交 | <30 | N/A | 低 | 需核 | 估 ≈1.0x | N/A | 音频直播 | — | 二手 | 低 |
| 21 | **IH** | iHuman Inc | 中概/儿童教育 | ~80 | N/A | ~0 | 需核 | 估 ≈1.0x 以上 | N/A | 儿童英语+认知 APP | 有分红记录 | 二手 | 中 |
| 22 | **JFIN** | Jiayin Group | 中概/金融科技* | ~300-600 | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | 助贷撮合 | 高分红+$50M 回购 | Q3 2025 | **金融股排除** |
| 23 | **ATRA** | Atara Biotherapeutics | Biotech | N/A | N/A | 有债 | 需核 | N/A | N/A | 异体 T 细胞 | 2024-25 大幅重组 | 二手 | 低 |
| 24 | **KODK** | Kodiak Sciences | Biotech | N/A | N/A | 需核 | 需核 | N/A | N/A | 眼科 tarcocimab | Phase 3 失败过 | LaBiotech（2022 旧名单） | 低 |
| 25 | **PHVS** | Pharvaris | Biotech | N/A | N/A | ~0 | 需核 | N/A | N/A | HAE 口服 | — | LaBiotech | 低 |
| 26 | **CNTA** | Centessa Pharmaceuticals | Biotech | ~500-800 | 需核 | ~0 | 需核 | 估 ≈市值 | N/A | 多资产平台 | — | 二手 | 低-中 |
| 27 | **EWTX** | Edgewise Therapeutics | Biotech | N/A | 需核 | ~0 | 需核 | N/A | N/A | 肌营养不良 | — | 二手 | 低 |
| 28 | **BCAB** | BioAtla | Biotech | N/A | 需核 | 需核 | 需核 | N/A | N/A | CAB 抗体 | — | 二手 | 低 |
| 29 | **ANAB** | AnaptysBio | Biotech | N/A | 需核 | 需核 | 需核 | N/A | N/A | 自免（rosnilimab） | Jemperli 分成 | 二手 | 低-中 |
| 30 | **SNDX** | Syndax Pharma | Biotech（已商业化） | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | N/A | Revuforj+Niktimvo 2025 年收入 172M | 刚进入商业化不再 net-net | 二手 | **可能已不符合** |

> ⚠️ **注**：表中"置信度"为 ai-berkshire 团队对"净现金≥市值"此单一事实的核验把握，不等于投资建议。低置信度名字必须本地查 10-Q 后再决定是否保留。

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## 3. 分类统计

| 类别 | 数量 | 典型代表 | 特征 |
|------|------|----------|------|
| **中概股大/中 cap** | 3 | SOHU、DQ、NOAH | 自由现金堆积 + 中概折价 + PCAOB/ADR 退市尾部风险 |
| **中概股小 cap** | 5 | CANG、LIZI、IH、JFIN*、WDH | 个股流动性差、公司治理不确定 |
| **Biotech 临床阶段** | 15+ | CRBP、ARVN、ALDX、PHAT、DSGN、EWTX、BCAB… | 烧钱跑道 vs 市值博弈，catalyst 驱动 |
| **Biotech 已商业化边缘** | 2-3 | SYNDX（可能已不符合）、PHAT | 接近 breakeven，分类边界 |
| **Ex-SPAC/微盘** | 3-4 | IDW、VASO、AWX、FDCTech | 流动性极差（微盘 <$50M） |
| **传统小盘现金牛** | 少 | — | 周期顶部的钢铁/航运经常此类，本期未明显出现 |
| **因金融股剔除** | 1+ | **NOAH（高度边界）、JFIN** | 严格按规则剔除 |

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## 4. 头部 10 家速评

### ① SOHU — Sohu.com Limited（格雷厄姆顶级 net-net）
- 12 亿美元现金 + 短期投资 vs 4.5 亿市值，净现金约 2.67× 市值，**极度深度净现金**
- 核心 EBITDA 来自畅游（Changyou TLBB 系列端游），内容业务亏损常态化
- 张朝阳长期回购但**不派息**，资本配置偏好在个人/小众；**价值陷阱风险：资本配置低效 + 中概折价**
- 投研动作建议：段永平/李录视角可关注，但"管理层是否把现金分给股东"是关键

### ② NOAH — Noah Holdings（边界/建议剔除）
- 按"Asset Management 全部排除"硬规则应剔除
- 但数据上：PB 0.6x、PE 8x，2025 年分红 = 50% 非 GAAP 净利润 + 特别分红、无息负债、现金充裕
- 如若放宽金融硬排除，可列入"深度价值 + 股东友好"候选

### ③ DQ — Daqo New Energy（格雷厄姆顶级 net-net）
- 21.5 亿净现金 vs 14 亿市值，净现金/市值约 1.54×
- 光伏多晶硅行业深度周期底部，2025 年亏损 3.9 亿、FCF -4.2 亿 → **现金正在被烧**
- 关键变量：周期何时见底，现金垫能撑几年（管理层曾提过回购但规模小）
- **价值陷阱信号**：行业产能过剩严重，现金正在流出

### ④ CRBP — Corbus Pharmaceuticals（格雷厄姆顶级 net-net）
- 2025 年底现金 1.63 亿 vs 市值 ~50-80M，净现金 >2× 市值
- Pipeline：CRB-913（CB1 反向激动剂，肥胖）+ CRB-701（Nectin-4 ADC，与乐普合作）
- **临床阶段无收入**，烧钱速度决定"现金消耗期 vs 催化剂"时间窗

### ⑤ ARVN — Arvinas（深度 net-net）
- 6.85 亿现金 vs 市值 4-5 亿，净现金/市值 1.4-1.7×
- PROTAC 蛋白降解龙头，与 Pfizer 合作 vepdegestrant（ER+ 乳腺癌）
- 核心主管理由现金跑到 2028 下半年
- **相对安全的 biotech net-net**（有里程碑金+分成）

### ⑥ ALDX — Aldeyra Therapeutics
- Reproxalap 反复申请过 FDA，2025 年再次被拒历史阴影；负 EV 状态
- 烧钱率相对温和，现金跑道 2-3 年
- **价值陷阱**：FDA 路径不明朗

### ⑦ PHAT — Phathom Pharmaceuticals
- Vonoprazan（Voquezna）已商业化，2025 放量，现金 4 亿+
- 市值接近或略低于净现金，属"近 net-net 已商业化"
- 现金流转正在望，**最适合经典价值投资视角**

### ⑧ DSGN — Design Therapeutics
- 早期临床，遗传病 GeneTAC 平台
- 有现金垫，催化剂仍远
- 高不确定性 net-net

### ⑨ IDW — IDW Media（Ex-SPAC/微盘）
- ~15M 市值，Mattel Monster High 授权带来 IP 现金流
- 刚 1:100 反向拆股，**流动性极差**
- 微盘 + 非美股 OTC 风险

### ⑩ VASO — Vaso Corp
- 市值 23M、现金 25M、无重大负债 → 主营医疗 IT，**有实质业务**
- 多年小盘冷门，资本市场几乎无覆盖
- **质量较高的小盘净现金候选**，但流动性极差

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## 5. 格雷厄姆"顶级" net-net 子清单（NCAV > 市值 估算）

| Ticker | 理由 |
|--------|------|
| **SOHU** | 现金 12 亿 + 无重大长债 + 流动资产接近或超过总负债的两倍以上 |
| **DQ** | 现金 21.5 亿 + 低负债（不含供应链应付），NCAV 大概率 > 市值 |
| **CRBP** | 纯 biotech 无产品，负债仅为运营应付 |
| **ARVN** | 现金 > 市值 + 极少负债 |
| **ACHL、ADVM、EQ** | 2023 年数据可能已过期，但按当年快照都是 NCAV > 市值（需回查 2025 Q4） |
| **VASO** | 小盘净现金 ≥ 市值，流动资产充裕 |

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## 6. 剔除说明

### 硬性排除的边界案例
- **NOAH（Noah Holdings）**：虽然财务上高度符合 net-net（无息负债、PB 0.6x），但其**核心业务属于 Asset Management + Wealth Management**，严格按题目规则应剔除。报告仍保留一行标注供参考，但建议不纳入正式买入候选池
- **JFIN（Jiayin Group）**：助贷撮合业务，贴近消费金融/金融科技边缘 → 按严格规则应排除
- **其它中概助贷（LX 等）**：金融股属性，排除

### 并非金融股但需警惕
- **CANG**：已转型成 BTC 矿工，非金融股但现金状态需按矿机资产重估
- **SOHU**：旗下畅游出售给创始人的历史（2020）提示价值转移风险，不是金融股但"关联交易折价"是其长期困扰

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## 7. 置信度声明

### 整体可信度：**中**

### 具体说明
- **头部 5 家（SOHU、NOAH、DQ、ARVN、CRBP）**：二手资料与官方 PR 交叉验证，置信度**较高**，但"净现金 vs 市值"的具体倍数有 ±20% 的估算误差（因为市值随股价浮动，未锁定 4 月 17 日收盘价）
- **Biotech 名单**：大量依赖 BioPharmCatalyst、AlphaWatch、LaBiotech 等二手汇总，部分数据（Achilles/Adverum）为 **2023 年快照**，到 2026 年现金可能已烧去 50%+，**必须本地查 10-Q 后再用**
- **微盘（IDW/VASO/AWX）**：仅一家 Substack（TheValueRoad）来源，未交叉验证，置信度**低**
- **中概小盘（LIZI/IH/CANG 等）**：仅做到粗核，未逐家看 20-F

### 主要局限
1. **WebFetch 被拒**：未能直接抓取 StockCalc、TheValueRoad、BioPharmCatalyst 的完整表格，名单深度受限
2. **数据时效**：2026 Q1 报告多数公司尚未发布，使用的是 2025 Q3 或 2025 FY 数据，部分 biotech 现金已被消耗
3. **市值**：以最后一次搜到的报价为准，未锁定 2026-04-17 收盘，股价波动 5-10% 会改变倍数
4. **未使用 Finviz / Gurufocus / Simply Wall St 付费筛选器**：这是找齐 30-50 家名单的最强工具，本次仅做 WebSearch

### 下一步建议
1. 头部 5 家（**SOHU、DQ、ARVN、CRBP、PHAT**）逐家拉最新 10-Q / 20-F，锁定 2026-04-17 当日市值 vs 最新现金
2. 对 SOHU 做"管理层资本配置深度研究"（张朝阳历史回购但不分红，是否陷阱）
3. 对 DQ 做"行业周期底部研究"（现金消耗速度 vs 光伏周期复苏时间）
4. 用 GuruFocus / Simply Wall St 付费筛选器重跑一次，把微盘名单补全到 50 家

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### 数据源索引（主要引用）

- GuruFocus Graham Net-Net Screener
- BioPharmCatalyst Top 10 Below Cash
- AlphaWatch – 30% of Biotech Universe Below Cash
- LaBiotech – Six Biotechs Below Cash
- Seeking Alpha – Arvinas Below Net Cash
- The Value Road – 8 Deep Value Nano-Caps
- StockCalc – NYSE Below Cash June 2025
- Sohu 2025 Q4 PR
- Noah Holdings Q4 2025 PR
- Daqo New Energy 2026 Guidance
- Corbus Pharmaceuticals 2025 FY
- China Automotive Systems Q3 2025