# PDD 大师持仓研究笔记

> 整理日期：2026-04-13
> 内容：李录与段永平的PDD持仓分析 + 李录历史全部投资记录

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## 一、李录的PDD持仓

### 1.1 操作时间线

| 时间 | 操作 | 股数 | 均价 | 说明 |
|------|------|------|------|------|
| 2020 Q4 | 首次买入 | 363,165股 | ~$120/股 | 价格区间$71.40–$179.11 |
| 2021 Q4 | 完全清仓 | -363,165股 | ~$78.86/股 | 亏损约34%离场 |
| 2025 Q2 | 重新大举建仓 | 4,608,000股 | ~$104.95/股 | 价格区间$88.35–$122.19 |
| 2025 Q3–Q4 | 持仓不变 | 4,608,000股 | — | 一股未动 |

- 第二次仓位是第一次的 **12.7倍**
- 当前持仓占13F组合比例：**14.64%**
- 数据来源：SEC 13F、StockCircle、AInvest

### 1.2 为什么亏损卖出，又以更高价买回？

**2021年Q4卖出时的背景：**
- 2021年7月：滴滴IPO后3天被强制下架整改
- 2021年8月：教育双减出台，新东方、好未来股价跌90%+
- 中国互联网平台遭全面监管审查，阿里、腾讯、PDD均大幅下跌
- 2021年3月：黄峥辞任CEO，放弃大部分财富，原因未公开
- 当时PDD基本面：收入增长快但几乎不盈利，商业模式仍在验证

**2025年Q2买回时的背景：**
- PDD 2024年全年收入3,938亿元（2021年约900亿，增长约4倍）
- 2024年净利润1,123亿元（2021年接近亏损）
- Temu已在全球主要市场建立规模（2021年时根本不存在）
- PE约9–10x，2021年PDD几乎无利润可算PE
- 中国科技监管风暴基本平息

**逻辑：** 绝对股价$104.95高于卖出价$78.86，但买到的是截然不同的公司——盈利从无到年赚千亿，PE反而更便宜（盈利涨得比股价快得多）。

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## 二、段永平的PDD持仓

### 2.1 操作时间线（H&H International 13F数据）

| 季度 | 持股数 | 变动 | 当季PDD价格区间 | 推算均价 |
|------|--------|------|----------------|---------|
| 2023 Q3 | ~15万股 | 新建仓 | ~$80–100 | ~$85–95 |
| 2023 Q4 | 0 | 清仓获利 | ~$100–146 | — |
| 2024 Q1 | 小仓位 | 重新买入 | ~$100–130 | ~$100–120 |
| 2024 Q2 | 略减 | 小幅卖出 | ~$130–155 | — |
| 2024 Q3 | 大幅加仓 | 8月暴跌时增持 | ~$88–155 | ~$95–110 |
| 2024 Q4 | **723万股** | 大幅加仓 | ~$88–115 | ~$95–110 |
| 2025 Q1 | **775万股** | +52.5万（+7.3%） | ~$95–130 | ~$100–120 |
| 2025 Q2 | **866万股** | +90万（+11.7%） | ~$88–122 | ~$100–110 |
| 2025 Q4 | **~1,156万股** | +约300万（+35%） | ~$95–139 | ~$100–120 |

- **加权综合成本：~$100–110/股**（大量使用卖Put策略，实际成本可能更低）
- 占H&H组合比例：**7.5%**（2025年Q4）
- 雪球原话（2024-08-27）："开始卖点put，虽然对PDD的商业模式还不是完全懂，但这些年看来看去还是觉得蛮有意思的。"

### 2.2 关于H&H International的说明

- H&H里有多少是段永平个人资金、多少是外部LP，**从未公开披露**
- 13F只披露持仓，不披露基金结构和出资比例
- 港股（腾讯）、A股（茅台）通过其他实体持有，不在13F范围

### 2.3 段永平的卖Put策略

- 若股价跌破行权价，被动以行权价接货（实际成本 = 行权价 - 期权金）
- 若未跌至行权价，收取期权金不接货
- 实际持仓成本通常**低于市场均价**

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## 三、两人PDD成本对比

| 投资者 | 当前持股 | 推算综合成本 | 买入方式 |
|--------|---------|------------|---------|
| **李录** | 460.8万股 | ~$104.95/股 | 2025 Q2一次性建仓 |
| **段永平** | ~1,156万股 | ~$100–110/股 | 2023–2025年逐步加仓+卖Put |

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## 四、李录历史全部投资记录

### 4.1 基本概况

- **机构**：Himalaya Capital Management LLC（喜马拉雅资本）
- **创立**：1997年，总部西雅图
- **SEC CIK**：1709323（13F申报自2016年Q4起，共约34份）
- **管理规模**：2016年约$1.1亿 → 2025年Q4约$35.7亿
- **历史业绩**：1998–2010年年化复利约26.4%，同期标普500约2.25%

### 4.2 当前持仓（2025年Q4，截至2025年12月31日）

| 股票 | 代码 | 持股数 | 投入成本 | 当前市值 | 回报 | 首次买入 |
|------|------|--------|---------|---------|------|---------|
| Alphabet A | GOOGL | 254.3万 | ~$2.63亿（$103.50×254.3万） | ~$8.07亿 | **+207%** | Q2 2022 |
| Alphabet C | GOOG | 245.1万 | ~$2.19亿（$89.55×245.1万） | ~$7.74亿 | **+253%** | Q2 2020 |
| 美国银行 | BAC | 1,043万 | ~$3.39亿（$32.48×1,043万） | ~$5.48亿 | **+62%** | Q1 2020 |
| 拼多多 | PDD | 460.8万 | ~$4.84亿（$104.95×460.8万） | ~$4.62亿 | **-5%** | Q2 2025 |
| 伯克希尔B | BRK.B | 89.8万 | ~$2.52亿（$280.86×89.8万） | ~$3.64亿 | **+45%** | Q3 2021 |
| 华美银行 | EWBC | 277.6万 | ~$1.83亿（$65.86×277.6万） | ~$3.21亿 | **+75%** | Q1 2023 |
| 西方石油 | OXY | 146.7万 | ~$0.94亿（$64.13×146.7万） | ~$0.85亿 | **-10%** | Q2 2024 |
| 卡骆驰 | CROX | 62.8万 | ~$0.53亿（$83.66×62.8万） | ~$0.63亿 | **+19%** | Q4 2025 |
| 苹果 | AAPL | 11.1万 | ~$0.13亿（$120.28×11.1万） | ~$0.29亿 | **+117%** | Q4 2020 |
| **合计** | | | **~$18.0亿** | **~$34.5亿** | **+92%** | |

### 4.3 历史已退出的美股仓位

#### Alphabet（GOOG/GOOGL）——部分减持，仍持有

**GOOG：**
- Q2 2020建仓172万股（$67.48）→ 投入~$1.16亿
- Q2 2022加仓133万股（$118.16）→ 追加~$1.57亿
- Q1 2025减持59.3万股（~$183.61）→ 收回~$1.09亿
- 综合投入~$1.64亿，当前市值~$7.74亿，**浮盈~$6.1亿（+372%，含减持回收）**

**GOOGL：**
- Q2 2022建仓94.8万股（$117.73）→ 投入~$1.12亿
- Q4 2022加仓160万股（$95.03）→ 追加~$1.52亿
- 合计投入~$2.64亿，当前市值~$8.07亿，**浮盈~$5.43亿（+206%）**

#### 美光科技（MU）——已完全清仓 ✅

| 时间 | 操作 | 股数 | 均价 | 金额 |
|------|------|------|------|------|
| 2019 Q4 | 新建仓 | +781万 | $47.75 | 投入~$3.73亿 |
| 2020 Q1 | 加仓 | +210万 | $52.00 | 追加~$1.09亿 |
| 2020 Q3 | 加仓 | +157万 | $48.40 | 追加~$0.76亿 |
| 2023 Q1 | 减持 | -465万 | $58.60 | 收回~$2.73亿 |
| 2023 Q2 | **清仓** | -683万 | $64.28 | 收回~$4.39亿 |

- 总投入：~$5.58亿；总收回：~$7.12亿；**净盈利约$1.54亿（+28%）**
- 注：持有至2023年清仓，未持到后续MU冲高$140+（若持有到峰值约再多赚$9亿）

#### Meta（原Facebook）——已完全清仓 ✅

| 时间 | 操作 | 股数 | 均价 | 金额 |
|------|------|------|------|------|
| 2020 Q2 | 新建仓 | +60.9万 | $208.78 | 投入~$1.27亿 |
| 2020 Q3 | 加仓 | +72.2万 | $257.89 | 追加~$1.86亿 |
| 2020 Q4 | 减持 | -37.1万 | $274.14 | 收回~$1.02亿 |
| 2021 Q1 | 减持 | -38.8万 | $269.26 | 收回~$1.04亿 |
| 2021 Q4 | 加仓 | +30.4万 | $332.00 | 追加~$1.01亿 |
| 2022 Q2 | **清仓** | -87.6万 | $192.92 | 收回~$1.69亿 |

- 总投入：~$5.16亿；总收回：~$4.75亿；**净亏损约$0.41亿（-8%）**
- 注：错过Meta后续从$90涨至$600+的大行情

#### 阿里巴巴（BABA）——两进两出 ✅

- 第一次：2018 Q1投入~$1,000万（5.3万股×$188.29）→ 2019 Q4清仓收回~$995万；**亏损约$5万（≈0）**
- 第二次：2020 Q1投入~$3,650万（17.5万股×$208.72）→ 2020 Q2清仓收回~$3,644万；**亏损约$6万（≈0）**
- 两次合计投入~$4,650万，几乎原进原出

#### 新浪（SINA）——已清仓 ✅

- 约2017年投入~$375万（5.23万股×$71.67）
- 2018 Q2清仓收回~$226万（$43.26）；**亏损约$149万（-40%）**

#### 微博（WB）——已清仓 ✅

- 2017 Q2投入~$35万（5,230股×$66.54）
- 2018 Q2清仓收回~$4.6万（$8.81）；**亏损约$30万（-87%）**
- 仓位极小，绝对亏损有限

#### 百度（BIDU）——已清仓 ✅

- 约2018年投入~$105万（5,800股×$181）
- 2019 Q4清仓收回~$63万（$108）；**亏损约$42万（-40%）**

#### 拼多多第一次（PDD）——已清仓后重新买入

- 2020 Q4投入~$4,340万（36.3万股×$119.57）
- 2021 Q4清仓收回~$2,863万（$78.86）；**亏损约$1,477万（-34%）**
- 2025 Q2以12.7倍仓位重新建仓，投入~$4.84亿（详见第一章）

#### Sable Offshore（SOC）——已清仓 ✅

- 2024 Q3投入~$3,170万（134.3万股×$23.63）
- 退出价约$13–17；收回约$1,745万–$2,283万；**亏损约$887万–$1,425万（-28%至-45%）**

### 4.4 港股持仓（不在13F范围）

#### 比亚迪（1211.HK）——持仓约23年，最成功投资

| 时间 | 事件 | 价格 | 股数 | 金额 |
|------|------|------|------|------|
| 2002年秋 | IPO后首次买入 | ~3港元（复权后） | ~1.7%股份 | 投入约数千万港元 |
| 2008年 | 增持 | ~8–15港元 | 5,220万股（2.55%） | 累计投入约6–8亿港元 |
| 2020年底 | 峰值持股 | — | 7,539万股（2.76%） | 总成本估计~10–12亿港元 |
| 2021年7月 | **减持** | ~225港元/股 | -1,077万股 | **套现24.39亿港元** |
| 2026年4月 | 确认仍持有 | — | 低于5%，不强制披露 | — |

- 总投入：估计~10–12亿港元
- 已套现：24.39亿港元（仅2021年7月一次）
- 剩余持仓按2026年4月约25港元计：仍有~160亿港元市值（估算）
- **综合总回报估计超180亿港元，约40倍+**

#### 邮储银行（1658.HK）——仍持有

| 时间 | 操作 | 价格 | 股数 | 金额 |
|------|------|------|------|------|
| 2020年12月 | 建仓 | 4.23港元 | +10.06亿股 | 投入~42.6亿港元 |
| 2021年1月 | 加仓 | 5.35港元 | +2.68亿股 | 追加~14.3亿港元 |
| 2024年下半年 | 小幅减持 | ~5港元（估） | -9,620万股 | 收回~4.8亿港元（估） |
| 当前 | 仍持有 | — | ~11.78亿股（~5.93%） | — |

- 总投入：~56.9亿港元（均价~4.67港元）
- 收回：~4.8亿港元（2024年减持）
- 当前市值：按5港元估约58.9亿港元
- **净浮盈约6.8亿港元（+12%），2022年高峰时浮盈曾超26亿港元（+46%）**

#### 中国中车（1766.HK）

- 约2024年前后建仓，未达5%披露线，规模未知

### 4.5 投资阶段演变

| 阶段 | 时间 | 核心策略 | 主要标的 |
|------|------|---------|---------|
| 早期 | 2016–2019 | 中国科技ADR | BABA、SINA、WB、BIDU |
| 转型 | 2019–2021 | 切换至美股核心资产 | MU、BAC、META、AAPL |
| 科技+金融 | 2021–2023 | 大型科技+银行 | GOOG/GOOGL、BAC、BRK.B |
| 当前 | 2023–2025 | 高度集中 | GOOGL/GOOG（43%）、BAC、PDD、BRK.B |

### 4.6 全历史投资业绩汇总（含当时仓位占比）

> 说明：下列"当时仓位占比"为该标的在**买入或持有期间对应季度13F组合市值**中的占比（港股持仓不进13F，单独说明）。数据源：StockCircle、13f.info、WhaleWisdom 的 Himalaya Capital 季度13F快照。

| 等级 | 标的 | 投入规模 | 建仓时占13F | 峰值占13F | 回报率 | 绝对盈亏 | 备注 |
|------|------|---------|------------|----------|--------|---------|------|
| 最佳 | 比亚迪（港股） | ~10–12亿港元 | — | 港股长期占李录**港股+总资产**约40–50%（非13F） | **约40倍+** | **逾180亿港元** | 持仓23年 |
| 优秀 | GOOG | ~$1.64亿 | 2020 Q2 约**12%** | 2024年前后约**22–25%**（GOOG单独） | **+372%（含减持）** | **浮盈~$6.1亿** | 2020建仓 |
| 优秀 | GOOGL | ~$2.64亿 | 2022 Q2 约**8–9%** | 2025 Q4约**23%**（GOOGL单独） | **+206%** | **浮盈~$5.43亿** | GOOG+GOOGL合计长期占13F **40–45%** |
| 良好 | BAC | ~$3.39亿 | 2020 Q1 约**14%** | 2021–2022年约**25–30%**（曾为第一大仓） | **+62%** | **浮盈~$2.09亿** | 2020疫情低点建仓 |
| 良好 | BRK.B | ~$2.52亿 | 2021 Q3 约**8–10%** | 约**12%** | **+45%** | **浮盈~$1.12亿** | 2021建仓 |
| 良好 | EWBC | ~$1.83亿 | 2023 Q1 约**5–6%** | 约**9–10%** | **+75%** | **浮盈~$1.38亿** | 2023区域银行危机抄底 |
| 良好 | AAPL | ~$0.13亿 | 2020 Q4 约**2–3%** | 2021年约**4%** | **+117%** | **浮盈~$0.16亿** | 大幅减持后剩余小仓 |
| 一般 | MU | ~$5.58亿 | 2019 Q4 约**32%**（建仓即重仓） | 2020–2021年约**40%+**（长期第一大仓） | **+28%** | **净盈利~$1.54亿** | 持有3.5年，未持到高点 |
| 失误 | META | ~$5.16亿 | 2020 Q2 约**13%** | 2020 Q3–Q4约**22–25%** | **-8%** | **净亏损~$0.41亿** | 低点清仓，错过$90→$600 |
| 失误 | PDD第一次 | ~$4,340万 | 2020 Q4 约**4–5%** | 同期峰值**约5%** | **-34%** | **净亏损~$1,477万** | 12.7倍仓位重新买入 |
| 重仓 | PDD第二次 | ~$4.84亿 | 2025 Q2 约**14–15%**（建仓即第三大仓） | 当前**14.64%** | **-5%（当前）** | 浮亏~$0.22亿 | 2025 Q2一次性重仓 |
| 失误 | SOC | ~$3,170万 | 2024 Q3 约**1–2%** | 约**2%** | **-28%至-45%** | **净亏损~$900–1,400万** | 短期仓位 |
| 失误 | BABA（两次） | ~$4,650万 | 2018 Q1约**3–4%**；2020 Q1约**2–3%** | 约**3–4%** | **≈0** | **亏损约$11万** | 两进两出，原进原出 |
| 失误 | SINA | ~$375万 | 2017年约**2%**（早期组合规模小） | 约**2%** | **-40%** | **净亏损~$149万** | 早期中概股 |
| 失误 | WB | ~$35万 | 2017 Q2 **<0.5%** | **<0.5%** | **-87%** | **净亏损~$30万** | 试探性仓位 |
| 失误 | BIDU | ~$105万 | 2018年约**<1%** | 约**1%** | **-40%** | **净亏损~$42万** | 小仓位 |
| 持有 | OXY | ~$0.94亿 | 2024 Q2 约**3%** | 约**3–4%** | **-10%（当前）** | 浮亏~$0.09亿 | 2024建仓 |
| 持有 | CROX | ~$0.53亿 | 2025 Q4 约**1.5–2%** | **~1.8%** | **+19%（当前）** | 浮盈~$0.10亿 | 最新建仓 |
| 港股 | 邮储银行（1658.HK） | ~56.9亿港元 | 一次性5.93%法定举牌（**占公司股本**，非13F口径） | 同上 | **+12%（当前）** | **浮盈~6.8亿港元** | 2020–2021建仓 |

**关键观察：**

1. **李录建仓即重仓**：MU（32%→40%+）、BAC（14%→25%+）、META（13%→25%）、PDD二次（14%建仓），建仓时通常已占组合10%以上，属于"想清楚才下注"的风格。
2. **集中度极高**：13F组合历史上经常由单一或两只股票占30–50%（MU时期、GOOG+GOOGL时期、BAC时期）。
3. **试探性仓位极少**：WB/BIDU等<1%仓位是罕见例外，绝大多数建仓就占5%以上。
4. **比亚迪是真正的"压舱石"**：虽不计入13F，但在李录"总资产+港股组合"中占比长期约40–50%，是他财富核心。

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## 五、数据来源

- SEC 13F：Himalaya Capital（StockCircle、13f.info、WhaleWisdom、HedgeFollow）
- SEC 13F：H&H International（ValuSider、13Radar）
- 李录比亚迪投资复盘：新浪财经、证券时报
- 邮储银行持仓：东方财富、新浪财经
- 段永平雪球发言：腾讯新闻、新浪财经等媒体转载
- PDD Holdings官方财报：GlobalNewswire