老铺黄金（6181.HK）投资研究
公司概况
老铺黄金是中国高端古法黄金珠宝品牌，2024年6月在港交所上市。公司由徐高明、徐东波父子创立，专注于"古法黄金"工艺制品，定位高端消费市场，仅进驻SKP、万象城等顶级商业中心。
核心数据速览（截至2026年5月）
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 股票代码 | 6181.HK |
| 最新股价 | ~592港元（2026.5.10） |
| 52周区间 | 540 - 1,108港元 |
| 2025年营收 | 273.03亿元（+221%） |
| 2025年净利润 | 48.68亿元（+230.5%） |
| 2025年毛利率 | ~41% |
| 2025年ROE | ~64.8% |
| 2026E ROE | ~75.2% |
| 门店数量 | 45家（16个城市） |
| 2026Q1预计净利润 | 36-38亿元（约2025全年75%） |
| Forward PE（2026E） | ~18.6倍（花旗估算） |
| 存货 | 160亿元（+290%） |
| 银行借款 | 62.64亿元（+350%） |
研究框架
本研究采用四维度并行分析：
| 文件 | 分析维度 | 核心问题 |
|---|---|---|
| 01-商业模式分析 | 生意本质与用户价值 | 老铺的"古法黄金+高端渠道"模式是否创造了真实的用户价值？ |
| 02-财务估值分析 | 财务质量与内在价值 | ROE 65%、增速200%+的财务表现是否可持续？估值是否合理？ |
| 03-行业竞争分析 | 竞争格局与护城河 | 古法黄金的壁垒是否真实？周大福们的反击是否有效？ |
| 04-风险管理层评估 | 管理层与关键风险 | 徐氏父子的能力边界？金价依赖是致命缺陷还是可管理风险？ |
| 最终报告 | 综合投资判断 | 是金价周期的副产品，还是中国奢侈品的长期赢家？ |
研究背景
老铺黄金是近两年港股最具争议的消费股之一。看多者认为这是"中国版爱马仕"的崛起——45家店创造273亿营收、单店年销近10亿、ROE超60%、2026Q1单季净利已达2025全年七成。看空者则质疑——增长是否只是金价暴涨周期的副产品？"零对冲"策略下160亿存货是否是定时炸弹？古法黄金的壁垒是否经得住时间检验？
本研究试图回答一个核心问题：老铺黄金的超级增长，有多少归因于品牌力，有多少归因于金价周期？
研究日期
2026年5月16日
本研究仅供投资参考，不构成投资建议。