阿里云与 AI——最像好生意的那一块
《看懂阿里巴巴》系列 · 第 03 篇 阅读时间约 15 分钟
阿里云决定了阿里巴巴是"价值股"还是"成长股"
这个问题的答案在阿里云身上。
上一篇结论：淘天份额四年丢了 14 个百分点，飞轮从"自我加速"变为"靠外力维持"。一家只有淘天的阿里，是一只缓慢衰退的价值股——利润丰厚但增长见顶，最终会被折价。
但阿里还有一块资产，它的数字刺眼得像另一家公司：FY2026 收入增速 34%，AI 产品收入连续 11 季三位数增长，AI 云市场份额 35.8% 超过第 2 到第 4 名之和。这块资产叫阿里云，是集团中唯一同时实现高速增长和利润扩张的板块，也是管理层押上 3,800 亿赌注的方向。
阿里云能不能接棒淘天，决定了阿里未来十年走"微软式重生"还是"IBM 式停滞"。
一、阿里云的基本面
1.1 财务画像
| 指标 | FY2025 | FY2026 | 变化 |
|---|---|---|---|
| 年营收 | 1,180 亿元 | 1,581 亿元 | +34% |
| Q4 单季营收 | — | 416 亿元 | +38% |
| Q4 外部收入增速 | — | +40% | 9 个季度最快 |
| AI 产品 Q4 收入 | — | 89.71 亿元（年化 358 亿） | 占外部收入突破 30% |
| 经调整 EBITA 利润率 | ~9% | ~9%（Q4 为 37.96 亿，+57%） | 缓慢改善 |
数据来源：阿里巴巴 FY2026 Q4 财报
1.2 在中国云市场的位置
| 厂商 | IaaS 份额（2025Q2） | AI 云份额（2025H1） |
|---|---|---|
| 阿里云 | 26.8%（第一） | 35.8%（第一） |
| 华为云 | 12.9%（第二） | 13.1%（第三） |
| 天翼云 | 12.3%（第三） | — |
| 字节火山引擎 | — | 14.8%（第二） |
| 腾讯云 | 7.9%（第五） | 7.0%（第四） |
数据来源：IDC 2025H1、Gartner
阿里云的 AI 云份额是第 2 到第 4 名之和。 这是一个巨大的领先优势。
1.3 全球坐标系中的位置
| 指标 | AWS | Azure | Google Cloud | 阿里云 |
|---|---|---|---|---|
| 年收入（估算） | ~1,200 亿美元 | ~900 亿美元 | ~450 亿美元 | ~220 亿美元 |
| 营业利润率 | 36-38% | 35%+ | ~14% | ~9% |
| 全球份额 | 30-31% | 22-23% | 12-13% | 4-5% |
阿里云的收入是 AWS 的 1/5，利润率是 AWS 的 1/4。差距是巨大的。但阿里云有一个 AWS 不具备的独特优势：在中国市场的不可替代性。由于数据主权要求和中美脱钩，外资云在中国几乎不可能获得政企客户，阿里云是"无可替代"的本土选项。
二、AI 是怎么驱动阿里云增长的？
2.1 AI 收入已成为核心增长极
阿里云 AI 相关产品收入已经连续 11 个季度保持三位数增长。
FY2026 Q4 单季 AI 产品收入 89.71 亿元，年化 358 亿元——这个数字在一年前几乎为零。AI 产品占阿里云外部收入的比例首次突破 30%，意味着每 3 块钱云收入里有 1 块来自 AI。
增长的驱动力主要来自： - AI 推理需求爆发：大模型应用落地后，推理算力需求是训练的数十倍 - 通义千问开源生态带动云消费：Qwen 全球下载超 6 亿次，17 万+ 衍生模型——开发者在阿里云上调试、部署这些模型，产生算力消费 - 企业 AI 落地加速：百炼平台服务超 98 万企业和开发者
2.2 通义千问（Qwen）的竞争力
优势： - 开源生态全球领先：HuggingFace 2026Q1 下载量第一，超过 Meta Llama - Qwen3 系列 8 个开源模型，覆盖全规格、全模态 - 在企业级/B 端市场有落地优势（依托阿里云客户基础）
劣势： - C 端月活差距明显：千问 App 约 1.66 亿 MAU（QuestMobile 口径）vs 豆包 3.45 亿 MAU——差距超 2 倍 - 月人均使用次数：千问 19.8 次 vs 豆包 54.8 次——用户粘性差距 2.7 倍 - 春节"30 亿免单"烧钱营销后留存率不到 50%——靠补贴买的用户不是真用户
数据来源：QuestMobile 2025-12、ai-berkshire 千问专题报告
阿里在 AI 领域的策略是"开源引流，云端变现"——模型免费用，但推理算力要花钱买阿里云。这个逻辑和亚马逊的 AWS 思路一致：你用我的工具建应用，你的应用越成功，你买的算力越多。
但另一方面：字节的豆包在 C 端应用层的优势可能传导至云层。2025 年大模型 API 调用市场份额中，字节火山引擎占 46.4%，阿里云排第二。如果"用豆包的人多 → 用火山引擎的开发者多 → 火山引擎算力份额上升"——这就是"抖音颠覆淘宝"路径的云计算版本。
三、3,800 亿 AI 投入——远见还是泡沫？
3.1 投入规模
吴泳铭承诺："未来三年（FY2026-FY2028）在云和 AI 基础设施上的投入将超过过去十年的总和。"市场估算这个数字约为 3,800 亿元人民币。
吴泳铭还暗示"3,800 亿偏保守"。
FY2026 全年资本开支已达 1,261 亿元——光一年就烧了 1,261 亿。
3.2 这笔钱值不值？
正面论据（看多派）：
这是"进攻性资本开支"，类似亚马逊 2005-2015 年 AWS 早期的路径。AWS 当年也是连续烧钱 10 年，把利润压到极低，换来了后来 30%+ 的利润率和万亿市值的贡献。
支撑数据： - 阿里云 AI 收入已经开始加速兑现（年化 358 亿，连续 11 季三位数增长） - 中国 AI 推理需求确实在爆发——每年数十倍的 Token 调用量增长 - 吴泳铭的 5 年目标：云+AI 商业化年收入超 1,000 亿美元（约 7,100 亿元）
反面论据（看空派）：
- 蔡崇信自己说过"AI 数据中心存在泡沫"——当公司董事长都在公开场合发出警告，投资者不应该忽视
- 阿里云利润率仅 9%，AWS 为 36%——差距 4 倍。如果阿里云永远追不到 AWS 的利润率水平，3,800 亿投入就是在低回报率上堆规模
- 中国 AI 行业正在经历价格战——DeepSeek 用 1/10 的算力做出了 Top 3 模型，证明"算力堆叠"未必是护城河
- 字节火山引擎、华为云、腾讯云都在加码——价格战可能把所有人的利润率都压下来
3.3 关键验证节点
| 时间 | 需要看到什么 |
|---|---|
| FY2027（2027 年 3 月前） | 阿里云外部收入增速维持 30%+，AI 收入占比超 40% |
| FY2028 | 阿里云年收入突破 2,500 亿元，EBITA 利润率升至 12-15% |
| FY2030 | 吴泳铭的 1,000 亿美元目标是否有迹象能兑现一半（500 亿美元） |
如果以上节点逐一兑现，阿里云将成为阿里集团最大的利润引擎，3,800 亿投入是值得的。如果 AI 收入增速降到 15% 以下，利润率卡在 12%，这笔钱就是沉没成本。
四、阿里云的护城河：三层壁垒
4.1 第一层——规模与客户锁定
- 中国 IaaS 市场份额 26.8%，连续多年第一
- 政企客户数据迁移成本极高——一旦部署在阿里云上，迁移到华为云或腾讯云需要数月甚至数年
- 国资敏感数据合规优势：阿里云在金融云、政务云领域已有深厚积累
4.2 第二层——AI 模型生态
- 通义千问开源模型全球下载 6 亿次，17 万衍生模型
- 百炼平台 98 万企业/开发者——形成"模型引流 → 云端消费"的闭环
- 中国唯一同时拥有"基础大模型 + IaaS + 下游应用入口（淘宝/钉钉/高德/支付宝）"的云厂商
4.3 第三层——中国市场的不可替代性
- 中美脱钩使外资云无法服务中国政企客户
- AWS 中国 + Azure 中国合计份额仅 5-7%，且受地缘政治限制
- 阿里云 + 华为云 + 天翼云三家瓜分了政企云的大部分蛋糕
这三层壁垒使得阿里云是阿里所有业务中护城河最深、且仍在加宽的板块。
4.4 护城河的威胁
但护城河不是没有裂缝：
- 字节火山引擎：凭借豆包大模型在 AI 应用层的优势，正在从 C 端切入 B 端。大模型 API 调用份额 46.4% 已经超过阿里云。2024 年火山引擎份额仅 5-6%，2025 年飙升至 8-12%——增速惊人
- 华为云：凭借信创政策和政企关系，在混合云/政务云领域已超过阿里云
- 运营商云（天翼/移动/联通）：合计份额超 30%，凭借基础设施优势快速崛起
十年中性预测： - 阿里云中国份额：33-36% → 28-32%（小幅下滑但仍保持第一） - 字节火山引擎：8-12% → 18-22% - 华为云：18-21% → 22-26%
格局将从"阿里云一家独大"变为"三足鼎立 + 国资云"。
五、吴泳铭的"中国 AWS"叙事，可信吗？
吴泳铭的战略愿景是让阿里变成"中国的亚马逊"——电商是现金牛，云是增长引擎和估值锚。
5.1 微软式成功路径
最接近的历史类比是微软 2014-2024 的转型：
| 维度 | 微软 | 阿里 |
|---|---|---|
| 换帅 | 纳德拉 2014 上任 | 吴泳铭 2023 上任 |
| 战略 | Mobile First → Cloud First | 电商帝国 → AI 云 + 消费 |
| 砍业务 | 放弃手机、收缩消费者业务 | 卖银泰、高鑫零售 |
| 老业务现金流 | Office 365 年入千亿美元 | 淘天年利润 ~2,000 亿元 |
| 转型结果 | 市值从 3,000 亿涨到 3 万亿 | ？ |
5.2 IBM 式失败路径
但也有失败案例——IBM 2010-2024：
| 维度 | IBM | 阿里的风险 |
|---|---|---|
| 战略方向 | 押注 Watson AI + 云 | 押注通义千问 + 阿里云 |
| 问题 | 老业务（大型机）下滑太快，新业务（Watson）执行力差 | 淘天份额持续流失；千问 C 端产品力弱于豆包 |
| 结果 | 营收 10 年原地踏步，市值长期跑输大盘 | ？ |
两条路径的分水岭是：老业务的现金流能不能撑到新业务盈利。
微软成功是因为 Office 365 的现金流极其稳定，给 Azure 争取了 10 年转型时间。IBM 失败是因为大型机收入下滑太快，接不住 Watson 的研发投入。
对阿里而言：淘天年利润 2,000 亿，阿里云 EBITA 利润率在缓慢提升（9% → 目标 18-20%）。如果淘天能守住 30%+ 的份额、保持千亿级利润，就能给阿里云 5-8 年的转型窗口。如果淘天份额加速下滑到 25% 以下，现金牛先倒了，阿里云还没长大——那就是 IBM 的剧本。
5.3 中性判断
阿里云成为"中国 AWS"的概率：约 40-50%。
乐观路径：5 年内 EBITA 利润率升至 18-20%，年收入突破 4,000 亿，成为集团最大利润引擎。 悲观路径：价格战压缩利润率，份额被火山引擎蚕食，利润率卡在 12%，变成"还不错但不惊艳"的生意。
六、核心结论：阿里云的十年画像
| 维度 | 当前 | 十年后（中性预测） |
|---|---|---|
| 年营收 | 1,581 亿元 | 4,000-7,300 亿元 |
| EBITA 利润率 | ~9% | 18-20% |
| 经营利润 | ~140 亿元 | 800-1,400 亿元 |
| 在集团地位 | 第二大收入源，微利 | 与淘天并列的利润引擎 |
| 护城河 | 正在加宽 | 中国 AI 云龙头，全球 Top 4 |
预测来源：综合高盛、ai-berkshire 10 年利润推演报告
用段永平的标准检验：阿里云是阿里所有业务中最像"好生意"的那一块——有用户粘性、有定价权潜力、有规模经济、有复利效应。
但"好生意"的前提是 ROIC 拐点能在 2030 年前到来。3,800 亿投入如果换不来利润率的实质性提升，"好生意的种子"就会变成"资本黑洞"。
高盛在 SOTP 估值中给阿里云单独估值约 54 美元/股——这意味着阿里云一个板块就值当前市值的约 40%。市场是否认可这个估值，取决于接下来几个季度 AI 收入增速能否持续。
下期预告
下一篇，我们拆阿里巴巴的"帝国边疆"——国际电商（AIDC）、菜鸟、大文娱。
要回答的问题：
- 速卖通能不能打赢 Temu？Lazada 在东南亚还有机会吗？
- 菜鸟是独立资产还是 AIDC 的"成本部门"？
- 大文娱花了几千亿，到底得到了什么？
- 这些边疆业务加在一起，是资产还是包袱？
本文是《看懂阿里巴巴》系列第 03 篇。 本系列不构成任何投资建议。